導語:我們對于基金業績的比較,最簡單也是最常用的手段就是排名。這也是我們最容易獲取的信息,也是我們最樂見的信息,我們可以從各大網站甚至第三方機構獲取這些。

然而我們通過排名去選擇基金,往往會有很多失敗的案例。比如今年選擇的冠軍基金,來年卻變成墊底的。造成這種結果的原因就是,我們把指標只是放在基金的相對收益排名這個指標上。而沒有去系統地評估投資機會的優劣,比如從收益期望和風險兩方面去綜合考慮。

    那么,如何量化這一思想呢?我們最常用的指標就是夏普比率。今天我們就來全面認識一下它。

 

關于風險

 

我們先來看一個例子:如果有兩個人在一段時間里獲得了不同的收益:甲在一筆交易賺了10000元,乙賺了1000元,那么,我想問你覺得哪個做得好?

可能很多人直接就回答甲。

 

且慢!姑且不論長期性和總資金體量問題。還有一樣東西會被大家忽略,就是風險,如果甲冒著可能虧20000的風險,而乙只承受了500元的風險。我會說1000這筆交易做得好,雖然絕對數量沒有前者大。如果就風險這點考慮,后者是勝出的。

 

是的,作為專業的投資者,是不會只看絕對收益的,而是看單位風險獲得的收益。

 

金融領域有很多類似的衡量指標來量化這一思想。我們最常用的就是夏普比率。

 

衡量風險和收益

 

了解夏普比率之前,我們再來看一個例子:

 

甲投資:超額(超出國債)回報期望10%,標準差20%,夏普比率為0.5;

乙投資:超額回報期望5%,標準差5%,夏普比率為1。

 

乍一看,甲投資回報期望高,似乎是比較好的機會。其實乙投資更勝一籌(通常情況下),因為它的夏普比率高,意味著投資者用1個單位的“風險”能換取更多的回報期望。 

 

從杠桿投資的角度也可以得出同樣的結論:假設投資者以r貸款利率融資,在乙投資機會上加1倍杠桿,那么“杠桿化”的乙投資就變成了10%回報期望,10%標準差,與甲投資的回報期望相同,而風險較小。

 

從上面的例子再回到我們開頭說的基金業績排名,基金較高的凈值增長率可能是在承受較高風險的情況下取得的,因此僅僅根據凈值增長率來評價基金的業績表現并不全面,衡量基金表現必須兼顧收益和風險兩個方面,而夏普比率就是一個可以同時對收益與風險加以綜合考慮的指標。

 

事實上,早在1950年代,有人提出用回報期望和波動性的比例作為衡量投資機會的指標。而到1966年,學者夏普(William Sharpe)在此基礎上提出了著名的夏普比率(Sharpe Ratio):S=(R–r)/σ。

 

其中:

R = 投資的回報期望值(平均回報率)

r = 無風險投資的回報率(可理解為投資國債的回報率)

σ= 回報率的標準方差(衡量波動性的最常用統計指標)

 

夏普比率的計算非常簡單,用基金凈值增長率的平均值減無風險利率再除以基金凈值增長率的標準差就可以得到基金的夏普比率。它反映了單位風險基金凈值增長率超過無風險收益率的程度。如果夏普比率為正值,說明在衡量期內基金的平均凈值增長率超過了無風險利率,在以同期銀行存款利率作為無風險利率的情況下,說明投資基金比銀行存款要好。夏普比率越大,說明基金單位風險所獲得的風險回報越高。

 

通常我們將無風險利率用國債利率來替代,所以夏普比率 = (平均收益-國債利率)/波動率。通俗來講就是,平均凈收益與平均波動率的比值。

 

或許我們可以通過更通俗的例子來看看:比如你去菜場買白菜,你手上的買白菜的錢就是承擔的風險就是分母,你也可以看做是成本,買來的白菜就是分子,你也可以看做收益。你買菜的宗旨就是花最少的錢買最好的白菜啊,追求性價比是吧,夏普比率就是風險和收益的性價比了。

 

那么為啥要減去國債收益呢,因為是無風險市場白送的東西,不是你的本事,所以減掉。

 

比如說家里人給你5塊錢去買一斤白菜,你硬是依靠自己舌燦蓮花從一個賣菜的小朋友那里買(騙)了兩斤白菜,那么多的一斤就是阿爾法,你的本事帶來的大于市場的收益。

 

夏普比率多高才算“好”呢?

 

我們來看一個實際的例子:美國股市的長期年平均回報率約為10%,波動性約為16%,無風險利率約為3.5%,因此夏普比率約為0.4(來源:維基百科)。

 

那么回到中國,A股的夏普比率又是如何呢?我們來看A股代表指數滬深300指數。我們提取滬深300在2015年的交易數據,并計算月度收益率。

滬深300指數2015年的月平均收益率是1.1%,收益率標準差為0.1,10年國債收益率為2.85%,那么,根據夏普比率的公式計算出滬深300夏普比率為-0.17。當然,2015年經過股災洗禮,夏普比率低也是可以想象的。 

那么,這意味著什么呢?當夏普比率<0時,表示你的投資還不如投資于無風險國債,取得國債收益,也就是說,當基金的夏普比率小于0時,基金業績不如國債。 

那么,夏普比率為多少才算好呢? 

一般說來,夏普比率超過1才是“好游戲”。對普通投資者而言,夏普比率提示要從風險和回報的角度綜合考慮,挑選“性價比”高的投資。即正回報的游戲要挑波動性小的??傊?,夏普比率越高越好。

 

相對散戶而言,專業投資者或者專業機構常常利用對沖手段“改造”投資游戲,提高夏普比率。 這也算是量化對沖基金的魅力之一吧。

 

夏普比率對普通投資者到底有什么用處?

 

夏普比率主要給我們的思維上帶來啟示:投資不能只看回報率,還要看擔多少風險。 下次再有人告訴您“我過去三年平均回報30%!”的時候,您可以“弱弱”地問一句:“波動性多大?”。

 

我們來看一個知名對沖基金的真實例子。 



下表是幾個全球知名大型對沖基金的平均年回報率(資料來源:匯豐銀行研究報告)。 這些基金管理資產均在10億美元以上,開業時間均在5年以上。 您會把錢投給哪家基金呢?

 

表1

年復合回報率

基金A

14.15%

基金B

15.17%

基金C

15.20%

基金D

79.17%

基金E

2.78%

您會選年回報率79%的基金D,對嗎? 恭喜,您選中的正是在金融危機中大舉做空次貸類產品,豪取幾十億美元利潤,出盡風頭的Paulson Credit Opportunities Fund。 創建并管理該基金的保爾森也一舉成為最著名的基金經理之一。



但我們剛剛討論過:不能只看回報率,還要考慮風險。表2中列出了各基金的波動性和夏普比率估值(假設無風險回報率為3%),您看過之后有何想法?

表2

年復合回報率

回報率波動性

夏普比率

基金A

14.15%

5.94%

1.9

基金B

15.17%

12.30%

1.0

基金C

15.20%

4.53%

2.7

Paulson  Credit Opportunities

79.17%

49.83%

1.5

基金E

2.78%

12.21%

<0

 

從波動性和夏普比率的角度一分析,情況有點復雜了。 基金C回報率雖然只有15%,但波動性不到5%,因此夏普比率高達2.7,竟比保爾森基金的1.5高出近一倍! 換言之,基金C的波動性只有保爾森基金波動性的十分之一,假設投資者只愿意承擔固定的波動性風險,那么他可以投資1元在保爾森基金或10元在基金C,風險都差不多,而投資基金C的總回報更高!

 

基金C是Millennium Intl Ltd(千禧年基金),對沖基金業界的常青樹,旗下經理中曾有若干華裔高手。 站在投資者角度,到底是選“賺得狠”的保爾森基金,還是選“賺得穩”的千禧年基金,還真有點難以取舍。

 

再進一步分析,僅用夏普比率做比較,好像對保爾森基金“不太公平”:它的波動性雖然高,但主要是“向上波動”,在盈利嗖嗖漲的過程中產生的“波動性”,其實并非風險。 投資者怕的是賠錢,尤其是一下賠掉百分之幾十。 所以衡量風險還應該考慮“最大跌幅”,即各基金歷史上從最高點“回落”的最大比例。

表3

年復合回報率

回報率波動性

夏普比率

最大跌幅(發生時間)

Bluecrest

14.15%

5.94%

1.9

-4.83%  (2003)

FORE

(前沿資本)

15.17%

12.30%

1.0

-27.01%(2008)

Millennium

(千禧年)

15.20%

4.53%

2.7

-7.24%  (1998)

Paulson  Credit Opportunities

79.17%

49.83%

1.5

-10.41%(2007)

Drake

2.78%

12.21%

<0

-51.74%(2007-2009)

現在更有意思了,基金A(Bluecrest Capital)的最大跌幅只有不到5%,而且發生在2003年。 該基金在2007-2008年的大危機中竟然避免了重大損失,相當有吸引力。 Bluecrest 和千禧年、保爾森基金相比,可謂春蘭秋菊、各擅勝場,因此三支基金都是機構投資者青睞的對象,管理資金分別達到86億美元,100億美元和63億美元??磥砣思夷堋白龃蟆笔怯械览淼?。(注:不少“名牌”基金為保持回報率,已不再接收新投資。)

 

基金E(Drake Absolute Return Fund)也曾是管理數十億美元的大型基金,但它在金融危機中遭到了50%以上的巨大損失,令投資者失去信心,紛紛撤資,所以Drake現今管理的資本已只有2億美元。 可見,不管做的多大,如果不注意風險也可能“一夜回到解放前”。

 

最后來看看基金B,它的長期年復合回報率15%,夏普比率1,綜合指標不錯,雖然在2008年一度遭到27%的損失,但已成功渡過危機,也成為管理10幾億美元的大基金。 該基金的名字是FORE Capital(前沿資本),瓢把子Matthew Li(黎彥修)是華人在對沖基金界的一面旗幟。

 

從這個評估投資業績的真實例子,我們可以看到夏普比率和最大跌幅等風險指標的用處。 初學投資者常有只重回報、不看風險的毛病。 夏普比率其實都告訴我們一件事:要在回報和風險之間尋找平衡。 


 

理性的投資者將選擇并持有有效的投資組合,即那些在給定的風險水平下使期望回報最大化的投資組合,或那些在給定期望回報率的水平上使風險最小化的投資組合。解釋起來非常簡單,他認為投資者在建立有風險的投資組合時,至少應該要求投資回報達到無風險投資的回報,或者更多。

 ——威廉?夏普